在清盘将近四个月之后，兴业矿业(000426.SZ)发布重组草案，对于公司此次数十亿并购大股东持有人的西乌珠穆沁旗银漫矿业有限责任公司(下称“银漫矿业”)和正镶白旗乾金达矿业有限责任公司(下称“白旗乾金达”)，资本市场并不陌生。早于在一年多前的2014年12月，兴业矿业就清盘谋划并购银漫矿业，但三个多月之后的2015年3月底，公司公告称之为，由于建设中的银漫矿业工程进度高于预期，盈利时间难以确定，公司只好终止本次并购。彼时，兴业矿业回应六个月内仍然筹划此事。

刚过了六个月的允诺期，兴业矿业在2015年10月底宣告再度清盘寻求并购银漫矿业，上市公司及大股东的管理人员突击大股东后未来将会步入高额报酬，而银漫矿业的一本乱账也展现出在投资者面前。正处于建设中的银漫矿业主要供货商与兴业矿业之间曾多次具有紧密的联系，其中否有利益互相交换市场不得而知。与此同时，银漫矿业大股东对其资金曾被巨额闲置。

更加最重要的是，对于银漫矿业未来的盈利能力，兴业矿业超乎寻常的热情底气究竟来自哪里呢?管理层“伏击”举出2月23日，兴业矿业公布重组草案，公司计划并购有限公司股东兴业集团等持有人的银漫矿业100%股权，同时并购白旗乾金达的100%股权，两者合计作价37.18亿元。其中，银漫矿业100%股权作价27.36亿元，与4868.14万元的净资产账面价值比起，评估增值率高达55.19倍。

根据并购方案，兴业矿业将以6.06元/股发售4.26亿股缴纳并购银漫矿业94.36%股权的对价，剩下5.64%股权即1.54亿元将以现金支付。作价9.82亿元的白旗乾金达将全部以股份方式并购，兴业矿业将以6.06元/股发售1.62亿股，向白旗乾金达现有的三位股东李献来、李佩、李佳缴纳交易对价。以1.26亿元的净资产计算出来，白旗乾金达的并购溢价率也超过6.78倍。

同时，兴业矿业还发布了31.3亿元的设施融资方案，设施融资将用作银漫矿业白音查干铜铅锡银锌矿采选项目偿还等六个项目，其中仅有白音查干铜铅锡银锌矿采选项目偿还及先前投资合计就计划投放23.26亿元设施资金。银漫矿业是兴业矿业本次重组的重头戏，2005年11月，银漫矿业以100万元从赤峰金源矿业研发有限责任公司出售了内蒙古西乌珠穆沁旗白音查干铅锌矿探矿权。如今百万元的投放换了近30亿元的估值，银漫矿业原股东毫无疑问做到了笔十分昂贵的交易。与此同时，突击大股东银漫矿业的8家股东也步入可观的报酬。

在以兴业集团派的银漫矿业12家股东中，除同为兴业矿业大股东的兴业集团之外，其余11家股东某种程度都是兴业矿业的关联人。其中，吉伟、吉祥为公司实际掌控人吉兴业的子女，吉喆为公司总经理吉兴军的女儿，上海铭望投资合伙企业(受限合伙)(下称“铭望投资”)等8个PE的继续执行事务合伙人和受限合伙人主要为兴业集团及其辖下子公司(还包括上市公司)的员工。以铭望投资派的8家PE机构大股东银漫矿业的时间并不宽。

2014年10月底，8家PE机构出资8809.5万元取得了银漫矿业5.55%的股份，其所计算出来此次大股东对银漫矿业的估值为15.87亿元。铭望投资等PE机构大股东之后将近两个月，兴业矿业就宣告清盘并打开了对银漫矿业的首次并购。虽然未成事，但过了允诺期之后的再度并购将铭望投资等PE机构再度拉上了买入之路。按照本次并购估值与铭望投资等PE机构大股东时的估值来看，铭望投资等PE的账面收益率早已多达了七成，账面价值为1.52亿元。

根据本次并购方案，除去两百余万元的现金对价，铭望投资等8家PE股东将取得2463.29万股的兴业矿业，按照兴业矿业清盘前7.06元/股的价格计算出来，其股权市值早已超过1.74亿元，账面浮盈早已超过一倍上下。铭望投资等PE股东大股东时，银漫矿业还正处于建设期，即使如今公司仍并未产生任何收益，因此公司还没主要客户，仅有供应商，然而其中的两个主要供应商不存在疑惑。不为人知接盘人出仅次于供应商尚能正处于建设期的银漫矿业主要展开银铅锌矿、铜锡矿的勘查、采选，其开建选矿厂计划用于的原料为矿山自产银铅锌矿，设计采选能力为165万吨/年。

采矿权评估报告表明，银漫矿业所属的白音查干东山矿区铜铅锡银锌矿总投资为19.56亿元，从2014年5月大规模建设至评估基准日已完成投资12.39亿元。根据企业基础设施计划，该项目将于2016年12月完工，2017年年初投产。在多年的投放中，主要供应商沦为仅次于的受益者。在兴业矿业草案中透露的前五大采购商名单中，赤峰市鸿升至建筑工程有限责任公司(下称“赤峰鸿升至建筑”)自2014年开始沦为银漫矿业的第一大供应商。

2013年，银漫矿业从第五名供应商浙江中矿建设集团有限公司订购的金额为1393.75万元，占到比将近8%，当年银漫矿业前五大采购商的名单中并没赤峰鸿升至建筑。到了2014年，赤峰鸿升至建筑一跃沦为银漫矿业的第一大供应商，金额超过1.88亿元，占到比36.72%，也是银漫矿业唯一一家订购金额过亿的供货商。2015年的前11个月，赤峰鸿升至建筑夺得银漫矿业的第一大供应商，采购额为1.42亿元，占到比20.87%，是银漫矿业当期唯一一个占到比多达两成的供应商。名不见经传的赤峰鸿升至建筑缘何能在2014年以后屡屡沦为银漫矿业最主要的采购商呢?兴业矿业2014年一则出让子公司的公告也许可以找出其中的奥秘。

2014年3月7日，兴业矿业全资子公司内蒙古兴业集团锡林矿业有限公司将其持有人的赤峰储源矿业有限责任公司(下称“储源矿业”)51%股权，出让给独立国家第三方自然人相接万臣。随后的半年报表明，此次出让最后给兴业矿业带给了1.32亿元的投资收益。

之所以出让储源矿业，主要是该公司持续亏损影响了上市公司的盈利水平。公告表明，2012年度，储源矿业营业收入为756.59万元，净亏损4857.63万元;2013年前三季度的营业收入为323.74万元，净亏损3092.29万元。兴业矿业预计，储源矿业2013年全年仍将保持亏损态势。

而接盘储源矿业的接万臣为何甘愿高价接掌亏损资产呢?兴业矿业的出售公告表明，出生于1955年的接万臣旗下有两家公司，一家为专门从事房地产开发的赤峰宇洪房地产开发有限公司，而另一家就是赤峰鸿升至建筑，相接万臣一人出资1540万元，占55%的股份。2014年构建归属于母公司股东的净利润1.62亿元，出让储源矿业取得的1.32亿元投资收益毫无疑问是贡献了仅次于的份额。

即使没此次出让事宜，兴业矿业也并不不存在亏损的压力，但公司为何此时自由选择出让亏损资产呢?就在出让亏损资产20天之后，兴业矿业董事会通过了发售10亿元公司债的决议。众所周知的是，发债筹措书公告之时，上市公司三年年均可分配利润一般不得多于公司债券利息的1.5倍。因此，在发债之前，兴业矿业必须扣脚“家底”，此时出让亏损资产做到大利润也就不足为奇了，而作为接盘者的接万臣也并没倒是，就在其接掌兴业矿业的亏损资产之后，原本并不是银漫矿业主要供应商的赤峰鸿升至建筑一跃沦为仅次于供应商。

将近两年时间，赤峰鸿升至建筑早已取得了3.3亿元的订购金额。回应，兴业矿业涉及负责人在恢复《证券市场周刊》记者的专访时回应，赤峰鸿升至建筑早在2005年即已开始参予银漫矿业的工程项目，双方并非在2013年才创建合作，出让储源矿业更加不不存在利益互相交换;此外，公司是在2014年申请人发债，发售条件是利用的2011年至2013年的财务数据，不不存在公司出让取得逾1亿元投资收益是为发债做到打算的情况。

然而，《证券市场周刊》记者调查找到，公司债的发售是以审核年份而非申请人年份为基年，而兴业矿业的公司债是在2015年获批，因此应当用于2012-2014年的财务数据。另一家供货商赤峰晟焱建筑工程有限责任公司(下称“赤峰晟焱建筑”)的订购金额某种程度疑点重重。草案表明，赤峰晟焱建筑也就是指2014年开始沦为银漫矿业的前五大供应商。

2014年，银漫矿业从赤峰晟焱建筑订购557.89万元，占到比只有1.09%。2015年前11个月，赤峰晟焱建筑跃居为银漫矿业的第三大供应商，贡献金额直线拉升到1.06亿元。然而，工商资料中并没取名为“赤峰晟焱建筑工程有限责任公司”的企业，与之相似的是“赤峰晟焱建筑安装工程有限责任公司”，后者只有一个叫卢焱的自然人股东，公司透露的2014年财务信息表明，从业人员只有3个人的赤峰晟焱建筑当年亏损13.28万元，且没任何收益。在兴业矿业的草案里，赤峰晟焱建筑的收益却多达了550万元，二者天壤之别的原因到底是什么呢?此外，在还没任何收益的情况下，银漫矿业却仍然无暇各种借款，然而公司借款并没用作自身业务，完全全部流向了大股东的账户里，银漫矿业出了大股东兴业集团的提款机。

资金曾被大股东闲置2014年和2015年前11个月，银漫矿业的贴现利息分别为1.4亿元和1.76亿元，公司说明称之为“系由其将部分闲置资金借予兴业集团用于而不应缴纳的资金占用费”。对于依旧正处于建设期的银漫矿业来说，每年都需要获得上亿元的利息收入大自然是一件好事，可是事实并不是这么非常简单，银漫矿业虽然每年取得了高昂的利息收入，但代价的利息费用也是居高不下，最后的获益对象只有大股东兴业集团。并购草案表明，银漫矿业的贴现利息都来自有限公司股东兴业集团。

审计报告透露的关联资金往来明细指出，近三年大股东兴业集团每年都大量闲置银漫矿业的资金，导致后者被迫借款以符合大股东的资金市场需求。审计报告表明，2013年银漫矿业还用于了大股东兴业集团的数亿元资金，到2014年时，银漫矿业偿还了逾6亿元的借款，与此同时兴业集团开始向银漫矿业借款，2014年的期末余额虽然不过4.81亿元，但期间的发生额却多达25亿元。2015年前11个月情况有所恶化，当期兴业集团新的减少了3.34亿元的借款，随后相继归还给银漫矿业，截至报告期末，兴业集团闲置银漫矿业的资金额早已只剩1508.26万元。对于一家尚能正处于大规模投放并没任何收益的矿山来说，企业本身就对资金具有相当大的市场需求，公司如何有大笔资金无偿呢?事实上，银漫矿业显然没有钱，公司仅靠借款符合大股东的必须。

根据审计报告，2014年银漫矿业的短期借款为17亿元，2015年此笔借款早已偿还债务完，但同时公司又多了一笔19亿元的长期借款。股权评估报告书表明，这笔贷款是银漫矿业2015年9月从西部信托借给的，借款期限为36个月，借款年利率10%，以公司所享有的采矿权作为抵押。

也正是因为有了这两次借款，银漫矿业才有了适当的应付利息支出，2014年公司应付利息2.2亿元，2015年借款时间较短，但应付利息也超过了2163.89万元。回应，兴业矿业涉及负责人回应，截至重组报告书签署日，兴业集团已偿还债务关联方欠款及资金占用费，本次重组不不存在大股东变相闲置资金的有可能。

对于还正处于亏损的银漫矿业来说，无论目前的状况有多差劲，只要未来的盈利需要确保，那么大股东的资金占用问题就可以忽视，只是同行业公司根本没构建过其所刻画的高盈利能力。低企的盈利能力由于还未完成前期建设，兴业矿业此次并购的两家公司正处于亏损之后不足为奇了。并购草案表明，2013年、2014年及2015年前11个月，银漫矿业分别亏损278.09万元、2692.02万元和288.66万元;白旗乾金达分别亏损143.28万元、305.72万元和294.46万元。

作为高价并购的对价，银漫矿业大股东兴业集团和吉伟、吉祥以及吉喆作出了高昂的业绩允诺，采矿权资产2017年净利润不高于3.91亿元，2017年和2018年净利润总计不高于8.87亿元，2017年至2019年净利润积累不高于13.83亿元。根据草案中的解释，银漫矿业所属的白音查干东山矿区目前备案的矿石资源储量为6360万吨，可以保持最少30年的生产。

其所来看，银漫矿业未来的收益或许不成问题。对于市场关心的铅锌等矿石价格，兴业矿业采行的是过去三年内的价格平均值作为盈利参照，减少了矿石价格波动的影响，从而得出结论银漫矿业未来有可能的盈利能力。根据兴业矿业并购草案中的预计，银漫矿业2017年将构建销售收入9.03亿元，净利润3.91亿元，经营成本为2.64亿元;之后的2018年至2021年，银漫矿业的收益将平稳在11.29亿元，净利润平稳在4.96亿元，经营成本则在3.3亿元保持稳定。按照这个预测，银漫矿业2017年的毛利率将超过70%以上，之后四年毛利率依然平稳在这一水平，与之对应，公司的净利润率维持在43%以上的水准。

即使是在有色金属尤为鼎盛的时期，某种程度以铅锌居多的驰宏锌锗(600497.SH)和西部矿业(601168.SH)毛利率也不过35%左右;株治集团(600961.SH)和锌业股份(000751.SZ)多数年份仅有个位数的毛利率。在未来价格预测不如鼎盛时期的前提下，银漫矿业如何能构建多达同行一倍以上的毛利率呢?在已上市的公司中，宏达股份(600331.SH)旗下的云南金鼎锌业有限公司(下称“金鼎锌业”)曾多次在2006年至2007年时构建过相似50%的净利润率水平。

金鼎锌业所享有的云南兰坪铅锌矿是中国已开发利用的仅次于铅锌矿，也是亚洲第一大铅锌矿，其铅锌品位也是银漫矿业所无法比拟的，因此赚能力似乎非一般企业比起。即使盈利能力超乎寻常的金鼎锌业也从2008年起步入了下坡路。

2014年，金鼎锌业构建收益15.7亿元，净利润仅有只剩906.31万元，在收益同比降幅一成左右情况下，净利润急剧下降近90%。在行业翘楚的盈利能力发生巨变之际，名不见经传的银漫矿业如何对自己未来的盈利水平作出近超强同行的预期呢?回应，兴业矿业涉及负责人回应，银漫矿业的主要产品为铜锡银铅锌，大同小异全然的铅锌矿。

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